제주 드림타워 복합리조트를 운영하는 롯데관광개발이 9월 1일 공시한 8월 카지노 실적은 상반된 두 신호를 함께 담고 있다. 고객이 테이블게임 칩을 사려고 지불한 드롭액은 한 달 새 35.5% 늘어 3,000억원에 근접했지만, 정작 순매출은 전월보다 10.4% 줄었다. 베팅 규모는 커졌는데 카지노가 가져간 몫은 작아진 것으로, 게임 결과에 따라 달라지는 홀드율이 7월과 8월의 실적을 정반대 방향으로 갈랐다.
8월 순매출 462억원… 테이블은 줄고 머신은 늘었다
롯데관광개발은 9월 1일 연결재무제표 기준 8월 카지노 순매출액이 462억1,700만원으로 잠정 집계됐다고 공시했다. 2025년 8월의 429억8,800만원보다 7.5% 늘었지만, 올해 월간 최고치였던 7월 515억9,600만원과 비교하면 10.4% 줄었다. 테이블 매출은 434억9,100만원으로 전년 동월 대비 5.7% 늘고 전월 대비 11.1% 감소했으며, 머신 매출은 27억2,600만원으로 전년 동월 대비 49.5%, 전월 대비 1.4% 각각 증가했다.
누적 흐름은 견조하다. 1~8월 카지노 순매출은 3,635억5,600만원으로 2025년 같은 기간 2,809억8,400만원보다 29.4% 늘었고, 테이블 3,461억7,800만원과 머신 173억7,800만원이 각각 29.5%, 27.8% 증가했다. 8개월 만에 지난해 연간 카지노 매출 4,767억원의 76%를 채운 셈이다. 같은 기간 테이블 드롭액은 1조7,219억1,800만원으로 13.7% 늘어, 매출 증가율이 드롭액 증가율의 두 배를 웃돌았다.
8월 드롭액 자체는 크게 뛰었다. 8월 테이블 드롭액은 2,937억7,900만원으로 전월 대비 35.5%, 전년 동월 대비 16.8% 증가해, 롯데관광개발이 2025년 9월 당시 역대 최고라고 밝혔던 2,658억원을 넘어섰다. 호텔 부문의 8월 연결 기준 매출은 87억7,100만원으로 전년 동월 대비 4.9% 늘고 전월 대비 0.1% 줄었으며, 1~8월 누적 호텔 매출은 584억7,700만원으로 12.0% 증가했다. 이번 잠정 공시에는 영업이익과 당기순이익이 포함되지 않았고, 롯데관광개발은 확정 과정에서 수치가 바뀔 수 있다고 밝혔다.
7월엔 드롭액 줄고도 최고 매출, 8월엔 정반대
7월은 8월과 거울처럼 반대였다. 7월 카지노 순매출은 515억9,600만원으로 전년 동월 대비 18.8% 늘며 올해 월간 최고를 기록했는데, 테이블 드롭액은 2,167억6,300만원으로 오히려 9.9% 줄었다. 테이블 매출을 드롭액으로 나눈 단순 홀드율이 2025년 7월 17.3%에서 22.6%로 5.3%포인트 오른 결과다. 7월 카지노 이용객은 6만2,706명으로 10.6% 늘어, 2021년 6월 개장 이후 월간 최다였던 5월 6만3,192명에 이어 두 번째로 많았다.
8월에는 이 관계가 뒤집혔다. 드롭액이 한 달 새 35.5% 늘었는데도 테이블 매출은 11.1% 줄어, 같은 방식으로 계산한 단순 홀드율은 14.8%로 내려가 2025년 8월의 16.4%보다도 낮았다. 홀드율은 고객이 칩으로 바꾼 돈 가운데 카지노에 남은 비율로, 고객 수와 베팅 규모가 늘어도 게임 결과에 따라 매출은 얼마든지 줄어들 수 있다. 여기에 고객 구성과 에이전트 수수료까지 얽히기 때문에 한 달치 드롭액과 매출만으로 수익성의 방향을 판단하기는 어렵다.
같은 7월 외국인 전용 카지노 3사의 공시를 나란히 놓으면 홀드율의 힘이 더 분명해진다. 파라다이스는 7월 테이블 드롭액이 6,716억2,900만원으로 15.0% 늘었지만 카지노 매출은 778억9,200만원으로 3.6% 증가에 그쳤고, 단순 홀드율은 12.1%에서 10.9%로 낮아졌다. GKL은 드롭액이 3,251억7,000만원으로 4.1% 줄었음에도 매출은 416억8,200만원으로 6.9% 늘었다. 3사 합산 7월 카지노 매출은 1,711억6,800만원으로 8.6% 증가했으며, 1~7월 누적 증가율은 파라다이스 4.6%, GKL 8.0%, 롯데관광개발 33.3%로 격차가 컸다.
롯데관광개발이 분기 실적에서 제시하는 공식 홀드율은 산정 방식이 다르다. 2분기 평균 홀드율은 22.1%로 전년 동기보다 4.7%포인트 올랐고, 롯데관광개발은 마카오 베네시안(The Venetian Macao) 등 9개 초대형 복합리조트의 1분기 평균 25.1%에 근접한 수준이라고 설명했다. 방문객 증가로 일평균 오픈 테이블 수가 늘고 일주일 이상 장기 체류하는 고객이 증가한 영향이라는 것이다. 최용현 KB증권 연구원은 9월 2일 보고서에서 8월 실적을 두고 인당 드롭액 증가가 이용객 성장 둔화를 상쇄하고 있으며, 롤링테이블 강화 전략이 테이블 일매출과 홀드율 개선으로 이어질 것으로 내다봤다.
협회 집계와 40억원 차이… 순매출·연결 기준의 셈법
공시 수치를 읽을 때는 기준부터 구분해야 한다. 롯데관광개발이 공시하는 카지노 매출은 국제회계기준(IFRS)에 따라 총게임매출(GGR)에서 계약에 따라 에이전트에게 지급하는 수수료 등 매출 차감 항목을 뺀 연결 기준 순매출이다. 이 때문에 한국카지노업관광협회가 집계한 8월 매출 502억6,700만원과 공시 순매출 462억1,700만원 사이에는 40억5,000만원의 차이가 난다.
다만 이 차이를 곧 수수료 규모로 읽어서는 안 된다. 올해 3월에는 공시 순매출 403억9,800만원이 협회 집계 366억1,400만원보다 오히려 37억8,400만원 많았고, 2월에는 협회 집계 353억3,200만원이 공시 326억3,200만원을 27억원 웃돌았다. 집계 방식이 다른 두 수치의 차이는 달마다 크기와 방향이 바뀐다.
호텔 매출도 마찬가지다. 연결 기준 호텔 매출은 별도재무제표 매출에서 종속기업과의 거래를 뺀 수치로, 8월 별도 기준 호텔 매출 170억7,700만원 가운데 절반가량이 연결 과정에서 제외돼 87억7,100만원으로 집계됐다. 카지노를 운영하는 종속회사와의 매출 거래가 빠지는 구조다. 2025년 말 연결 기준 전체 매출에서 카지노는 72.9%, 호텔은 12.5%를 차지했다.
이 구분은 제주 카지노의 기금 산정 논란과도 맞닿아 있다. 제주 소재 카지노는 제주특별법에 따라 에이전트 수수료 등을 공제하지 않은 총매출 기준으로 제주관광진흥기금을 내며, 롯데관광개발은 2025년 카지노 매출 4,767억원을 올리면서 기금으로 515억원을 납부했다. 문화체육관광부 추진하는 관광진흥개발기금 부담률 상한 인상(10%→15%)과 5년 단위 갱신허가제는 제주에 곧바로 적용되지 않지만, 제주특별법과 조례 개정이 뒤따를 가능성 때문에 업계는 촉각을 세우고 있다.
2023년 ‘주 100회 직항’이 연 문… 3년 만에 이용객 2.3배
지금의 규모는 2023년 여름을 기점으로 만들어졌다. 코로나19 제주 국제선이 막혀 있던 2022년 드림타워 카지노의 월평균 순매출은 36억원 수준에 그쳤다. 2023년 4월 해외 직항 재개가 본격화하면서 월 순매출이 99억6,000만원으로 뛰었고, 같은 해 7월에는 200억9,000만원으로 처음 200억원대에 올라섰다.
직항 노선이 직접적인 동력이었다. 2023년 6월 중순까지 주 60회 수준이던 제주 해외 직항은 6월 말부터 베이징·상하이·항저우·닝보·선양·홍콩 노선이 더해진 데 이어 7월 26일 마카오 노선(주 2회)이 추가되며 주 100회 체제로 늘었고, 8월에는 베이징·다롄·광저우·난징·항저우·시안·창사·타이중·톈진 등 중국 주요 도시 노선이 추가돼 주 155회까지 확대됐다. 롯데관광개발은 당시 직항 확대가 곧바로 드림타워 매출로 직결되며 리오프닝의 최대 수혜를 누리고 있다고 설명했다.
호텔과 카지노 지표가 함께 움직였다. 그랜드 하얏트 제주의 외국인 투숙 비율은 2022년 7월 12%에서 2023년 3월 32%, 6월 56%, 7월 64%로 뛰었고, 외국인 투숙객의 48%가 카지노 이용객이었다. 2023년 7월 객실 판매는 24일 기준(이후는 예약 포함) 3만5,089실로 종전 월간 최고였던 6월의 3만3,056실을 이미 넘어섰고, 카지노 이용객은 6월 2만2,251명에서 7월 2만7,005명으로 늘었다. 당시 드림타워 카지노를 이끌던 로렌스 티오(Lawrence Teo) 롯데관광개발 수석부사장은 일본·중국·대만·홍콩·싱가포르 등 각지의 카지노 고객이 급증하고 있다며, 8월 주 155회 직항 확대를 앞두고 “제주 드림타워는 이제부터 진짜 랠리의 시작”이라고 말했다.
3년이 지난 지금은 체급이 달라졌다. 2026년 7월 카지노 이용객 6만2,706명은 2023년 7월의 2.3배, 순매출 515억9,600만원은 2.6배다. 외국인 투숙 비중은 2026년 1분기 73.5%, 2분기 77%까지 올라섰다. 롯데관광개발은 2024년 영업이익 흑자 전환에 이어 2025년 매출 6,534억원, 영업이익 1,433억원, 순이익 276억원으로 드림타워 개장 이후 첫 연간 순이익을 냈고, 2025년 카지노 매출 4,767억원은 전년 대비 61.8% 늘며 GKL을 처음 앞질렀다.
상반기 영업현금흐름 606억원… 이자 671억원을 영업으로 감당
성장은 현금흐름으로도 확인된다. 8월 13일 공시된 반기보고서에 따르면 롯데관광개발의 2026년 상반기 연결 기준 영업활동 현금흐름은 606억원으로 2025년 상반기 321억원보다 285억원(88.8%) 늘었다. 이자 지급 전 단계의 지표인 영업에서 창출된 현금은 936억원으로 전년 동기 698억원보다 238억원(34.1%) 증가했다. 2025년 연간 영업활동 현금흐름이 1,001억원이었으니 반년 만에 지난해의 60%를 넘어선 셈이다.
손익도 흑자로 돌아섰다. 상반기 영업수익은 3,594억5,000만원으로 28.6% 늘었고 영업이익은 807억1,000만원으로 74.9% 증가해 영업이익률이 16.5%에서 22.5%로 6%포인트 높아졌다. 반기순이익은 71억7,000만원으로 전년 동기 177억7,000만원 손실에서 벗어났다.
성장을 이끈 것은 2분기 카지노다. 2분기 영업수익은 2,032억7,000만원으로 28.9%, 영업이익은 519억3,000만원으로 56.8%, 순이익은 146억3,000만원으로 147.4% 각각 늘었다. 2분기 카지노 매출은 1,471억원으로 33.7% 증가해 종전 최고였던 2025년 4분기를 넘어섰고, 방문객은 18만2,872명으로 23.2% 늘었다. 반기보고서 기준 카지노 부문의 별도 영업이익률은 37.7%였다.
현금도 쌓이고 있다. 상반기 말 현금 및 현금성자산은 939억원으로 2025년 말 621억원보다 51.2% 늘었다. 이 잔액은 2023년 336억원, 2024년 443억원에서 꾸준히 불어난 것으로, 2025년에는 전환사채 상환에 1,310억원을 쓰고도 현금이 늘었다. 6월 말 차입금은 사채를 포함해 약 9,952억원으로 2025년 말 9,740억원보다 212억원가량 늘었고, 이 가운데 유동성장기차입금이 9,054억원으로 대부분을 차지한다.
이자 부담은 여전히 무겁다. 상반기 금융원가는 704억2,000만원으로 전년 동기 742억7,000만원보다 소폭 줄었지만 영업이익 807억원에 육박하며, 이 가운데 이자비용만 671억원이다. 그럼에도 영업에서 창출된 현금 936억원을 기준으로 보면 이자를 지급하고도 현금이 남는 구조가 됐다. 과거 고정비처럼 실적을 짓눌렀던 금융비용을 반기 영업현금으로 상쇄할 수 있는 단계에 들어섰다는 의미다.
700억원 전환사채 절반 조기상환… 계기는 투자자 풋옵션
부채 축소도 병행됐다. 롯데관광개발은 8월 3일 2021년 11월 발행한 제8회차 전환사채 700억원 가운데 절반인 350억원어치를 만기 전에 취득하기로 결정했다고 공시했다. 4년 9개월치 이자를 더한 지급액은 435억3,650만원으로, 취득 예정일인 8월 29일이 휴일이어서 8월 31일 원리금을 지급하기로 했다. 취득한 사채는 전량 소각할 예정으로, 전환가액 1만2,762원 기준 약 274만주에 해당하는 잠재 물량이 사라진다.
계기는 회사가 아니라 투자자 쪽에서 나왔다. 이 전환사채는 2025년 10월 투자자인 도미누스인베스트먼트와 합의해 만기를 2025년 11월 29일에서 2026년 11월 29일로 1년 연장하면서 조기상환일을 2026년 8월 29일로 정했던 물량이다. 문화체육관광부의 기금 개편 검토가 알려진 7월 15일 롯데관광개발 주가가 14.6% 급락해 전환가액을 밑돌자, 투자자는 7월 29일 보유 물량의 절반에 대해 주식 전환 대신 조기상환청구권(풋옵션)을 행사했다. 롯데관광개발은 제주 드림타워 운영으로 확보한 내부 현금으로 상환 자금을 조달하겠다고 밝혔다.
롯데관광개발 관계자는 “이번 소각 결정을 통해 시장이 우려하던 잠재적 오버행 및 주가 희석 요인을 원천적으로 차단하게 됐다”며, 금융비용 절감과 부채비율 감소로 재무 구조를 개선하는 주주 친화적 결단이라고 설명했다. 앞으로도 투명한 경영과 주주가치 제고 정책을 이어가 시장과 주주의 신뢰를 다지겠다는 입장도 덧붙였다.
전환사채 정리는 지난해부터 이어져 왔다. 롯데관광개발은 2025년 9월 해외 투자자 대상 6회차 전환사채 원리금 1,200억원을 현금으로 상환했고, 2025년 10월 기준으로 2013년 이후 드림타워 개발 과정에서 발행한 전환사채 3,366억원 가운데 78%를 상환하거나 주식으로 전환했다. 이번 취득 이후 남은 전환사채는 8회차 잔여분 350억원과 2027년 8월 29일 만기인 10회차 55억원이다.
관건은 2027년 5월 만기… 리파이낸싱 지연에 목표주가 하향
남은 변수는 9,500억원 규모의 담보 차입금이다. 롯데관광개발은 2024년 11월 제주 드림타워를 담보로 리파이낸싱을 단행해 1순위 대출 8,000억원의 금리를 6%로 낮추고 만기를 30개월 뒤인 2027년 5월로 늘렸다. 현재 장기차입금은 선순위 8,000억원(금리 6%)과 후순위 1,500억원(9%) 등 9,500억원으로, 장부가 1조5,725억원 규모의 토지·건물이 부동산담보신탁 형태로 담보로 잡혀 있다. 7월부터 이 차입금의 조기상환수수료 면제 기간이 시작되면서 시장에서는 추가 리파이낸싱 기대가 커졌다.
증권가 전망은 갈린다. 하나증권은 5월 보고서에서 하반기부터 조기 리파이낸싱이 가능하다며 금융비용이 2026년 1,258억원에서 2027년 998억원, 2028년 748억원으로 줄어들 것으로 추정했다. 반면 이화정 NH투자증권 연구원은 8월 14일 보고서에서 금리와 규제 등 리파이낸싱 여건이 쉽지 않아 금융비용 절감이 제한적일 것으로 보고, 추가 리파이낸싱 효과를 실적 추정에서 아예 제외했다.
NH투자증권은 2026년 영업이익을 1,974억원으로 전망하면서도 금융비용이 1,305억원에 이를 것으로 봤다. 2025년 1,419억원보다는 줄지만 영업이익의 66%에 해당하는 규모로, 2027년에도 1,190억원이 예상됐다. 이에 따라 2026년 지배주주순이익 추정치는 744억원으로 영업이익의 절반에 못 미쳤다. 다만 순차입금은 2025년 8,694억원에서 2026년 7,545억원, 2027년 6,042억원, 2028년 4,530억원으로 줄어들 것으로 전망해, 당장의 유동성 위기보다는 개선된 영업이익을 순이익으로 연결하는 과제가 남았다고 진단했다.
KB증권은 9월 2일 목표주가를 2만8,000원에서 2만3,000원으로 낮췄다. 최용현 연구원은 관광기금 불확실성과 금융비용 감소 계획 지연을 반영해 올해 지배주주순이익 추정치를 28.3% 내리고 목표 주가수익비율(PER)을 21배에서 16배로 조정했다고 설명했다. 다만 주요 차입 만기가 2027년 5월인 만큼 그 전에 리파이낸싱 성과가 나올 것으로 보고 성사 시 금융비용 감소 효과를 연 400억원 수준으로 추산했으며, 관광기금은 매출 3,000억원 이상 구간에 15%를 신설하는 누진 구조를 기본 시나리오로 잡아 영업이익 감소분을 연 300억원 안팎으로 봤다. 리파이낸싱이 2027년으로 미뤄진다고 가정해도 2026년과 2027년 주당순이익 증가율은 각각 118.5%, 132.4%에 이를 것으로 추정했다.
하반기는 성수기와 정책 변수가 겹치는 가운데, 상반기 방한 외래객이 1,071만명으로 21.3% 늘어난 수요 기반은 우호적이다. 다만 카지노가 전체 매출의 72.9%를 차지하는 구조상 외국인 관광객 유입과 국제선 운항, 환율, 게임 결과에 실적이 좌우된다는 점은 변하지 않는다. KB증권은 2026년 연결 매출 7,873억원, 영업이익 1,940억원, 카지노 매출 5,974억원을 추정했는데, 이 카지노 매출에 이르려면 9~12월 넉 달 동안 월평균 585억원 안팎이 필요하다는 단순 계산이 나온다. 올해 월간 최고치가 7월의 516억원인 만큼, 8월에 확인된 드롭액 급증이 홀드율 회복과 맞물려 매출로 이어지는지, 그리고 2027년 5월 만기 전에 리파이낸싱이 성사되는지가 하반기 실적과 재무 구조를 가를 관전 포인트다.
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